A fenti bizonytalanságok ellenére a vezető bankok és gazdasági kutatóintézetek többsége azt valószínűsíti, hogy az idei első és második negyedévi tömeges gazdasági leállásokat csak részben ellensúlyozhatja a harmadik és negyedévre remélt normalizálódás és visszapattanás (azaz gazdasági „újra-nyitást” követő állapot), így az USA-ban és Nyugat-Európában akár évi 5-10% körüli GDP csökkenés bekövetkezése sem kizárt, míg Magyarország, illetve a közép-európai régió is számottevő, 1-5%-os visszaeséssel számolhat, a kínai gazdaság pedig gyakorlatilag stagnálhat, vagy néhány százalékkal zsugorodhat. A piaci konszenzus szerint a világgazdaság aktivitása valamikor 2021 során érheti el a COVID-19 előtti szinteket. Ennél némiképpen pesszimistábbak a vezető FED és ECB hivatalnokok, akik legújabban 2-3 évnyi elvesztegetett időről beszélnek.
A COVID-19 válságra („Válság”) adott válaszok példátlanok voltak, a világ vezető jegybankjai, kormányai és egyéb, a gazdaság stabilitásért felelős intézményei igyekeztek minél nagyobb mértékben tompítani annak negatív hatásait. A konkrét válaszlépések közül a monetáris ösztönző eszközök közül kiemelendő a kamatvágás és a mennyiségi lazítás (pl kötvény-, vagy egyéb tőkepiaci eszköz vásárlás). A likviditás és finanszírozás javítása, valamint a hitelezés esetleges befagyásának elkerülése érdekében a jegybankok, ha kellett, piaci intervenciókat hajtottak végre, és igyekeztek minél könnyebbé és olcsóbbá tenni a banki refinanszírozási lehetőségeket, továbbá sok esetben könnyítettek a különböző banki tőke- és likviditás megfelelőségi mutatókon. A meghozott fiskális stimulusok tekintetében pedig kiemelendőek a kkv-k, illetve a nagyvállalatok részére nyújtott állami vagy államilag garantált hitelprogramok, a cégek által fizetendő munkabérek és/vagy munkáltatói járulékok egészének vagy egy részének az államok általi átvállalása, a bevezetett adókedvezmények, adott esetben egyes konkrét ágazatok, mint a légitársaságok pénzügyi eszközökkel történő megmentése, a háztartások támogatása „helikopter pénzzel” (egyszeri készpénz juttatásokkal), a különböző vállalati és/vagy lakossági hitelek ideiglenes törlesztési moratóriuma vagy állami alapok felállítása részvénybefektetések céljából. Az eddig meghozott intézkedések mértéke országonként elérte az adott állam GDP-jének az 1-30+ százalékát. A helyzet súlyosságát jól példázza az amerikai FED esete: a központi bank szerepét betöltő intézmény mérlegfőösszege nem egész két hónap alatt 60 százalékkal, a GDP több mint 10 százalékával, azaz 6,7 trillió amerikai dollárra nőtt. Összehasonlításképpen a Lehman 2007-es bukása előtt a FED mérlegfőösszege évekig 1 trillió USD összeg körül járt, és 2020 előtt soha nem érte el az 5 trillió amerikai dollárnyi küszöbértéket. Jelenleg viszont egyes elemzők szerint nem kizárt, hogy a közeljövőben az intézmény teljes eszközállománya akár 10 trillió amerikai dollárra is ugorhat.
A COVID-19 világjárvány kiváltotta krízis Nyugat-Európában és az USA-ban a tőkepiacok jelzései alapján február 24-én hétfőn, a 2020.február 21-i utolsó békenapot követően kezdődött és okozott nagyjából egy hónapon át tartó összeomlást úgy, hogy az európai részvénypiaci mélypont március 18-án, míg az amerikai és a kínai március 23-án történt meg, majd ezt követően sor került egy viszonylag gyors és nagy kilengésekkel fémjelzett részleges visszapattanásra. Az április 30-i záróárak alapján idén, az elmúlt 10 hetes periódusban a különböző tőkepiaci eszközosztályokat az alábbi drasztikus, nem ritkán drámai változások és rendkívüli fordulatok jellemezték.
Részvénypiacok teljesítménye
Forrás: Reuters és a tőzsdék honlapjai
A világ vezető részvénypiacainak teljesítménye
A világ három fő gazdasági centrumának elsődleges tőzsdeindexét vizsgálva megállapítható, azok a Válság lejtmeneti szakaszában saját devizában a február 21-i záróárakhoz képest az európai március 18-i, illetve az amerikai és kínai piacok március 23-i mélypont bekövetkezéséig a relatív jól szereplő és mindössze 13 százalékot zuhanó Shanghai kivételével 30 százalék körüli, vagy feletti mértékben estek. A Válság március 18/23-tól április 30-ig tartó második, felívelő szakaszában viszont jóval inkább szóródott a mezőny. Az emelkedést az amerikai S&P 500 és a Nasdaq vezette, Shanghai mérsékelten korrigált, míg az EU Euro Stoxx 600 jelentette a középmezőnyt. Mindennek eredményeképpen összességében a Válság eddigi időszaka alatt legkevésbé az amerikai Nasdaq és a kínai Shanghai tőzsdeindexek estek, értékük csupán 5-6 százalékkal került lejjebb, az amerikai S&P 500 nagyobb, 13 százalékos mértékben csúszott le, míg az EU EURO StoXX 600 indexe az előbbiekét jóval meghaladó, mintegy 21 százalékos zuhanást produkált. Ilyen rövid adatsorokból nem érdemes messzemenő következtetéseket levonni, ráadásul nem mindegy, hogy a vizsgált időszakokat milyen értékeltségi szinten és felfutó, hanyatló, vagy stagnáló szinten, illetve milyen kilátásokkal kezdte az adott piac, de a jövő nagy kérdése lesz a COVID-19 válság utáni felépülés, azaz: a különböző gazdasági modellek közül melyek lehetnek a válság hosszú távú nyertesei? Inkább a gyakran a termelő ágazatokra és így többek között a hagyományos autógyártásra épülő európai gazdaságok, vagy a gyakran a big tech cégek, globális óriások és a forradalmi újításokkal - mint például az elektromos autózás - kísérletező amerikai és kínai minta lesz a befutó? Esetleg – hosszabb távon - egyszerűen csak a belső piac mérete számít majd, amiben Kína, illetve az ázsiai régió verhetetlennek tűnik?
Az amerikai tőzsdék sikerének például lehet az a magyarázata, hogy a legnagyobb amerikai indexek mint az S&P 500, vagy a Nasdaq valójában nem is csak az amerikai gazdaságot képezik le, hiszen esetükben meghatározóak a globális, földrajzilag diverzifikált nagyvállalatok, illetve a mostanában kiemelt figyelmet kapó és kedvelt technológiai papírok, de elképzelhető az is, hogy szimplán igaz a legendás, a Lehman 2007-es bukását követő években elterjedt wall-street-i szállóige, miszerint „Don’t fight the FED”, azaz „Ne küzdj a világ legerősebb jegybankja helikopter pénz jellegű pénzszórása és kifinomult módon történő modern-kori pénznyomtatása ellen”. Az amerikai gazdaság polarizáltságát némiképpen alátámasztja az a tény is, hogy a Válság alatt április végéig a kisebb kapitalizációjú papírokat tömörítő Russell 2000 index közel 22 százalékot esett, bár a visszamutató statisztikák szerint teljesen normális lehet, hogy egy nagy válságot követően eleinte a legnagyobb vállalatok teljesítenek jól és a kisebbek felzárkózása csak később történik meg.
Hogy a piacok március második felében és áprilisban történt visszapattanása csak egy múló medvepiaci rali, vagy egy új bika piac kezdete, majd az idő eldönti.
A magyar és az európai régiós részvénypiac teljesítménye
A hazai részvénypiac elődleges indexe, a BUX saját devizában mért teljesítménye hasonló volt az átlag nyugat-európai, vagy régiós piacokhoz. A Válság lejtmeneti szakaszában a magyar index először 30 százalék feletti mértékben szakadt, aztán a felíveléskor közel 20 százalékot emelkedett és összességében 23 százalékkal került február 21-i induló értéke alá, nagyságrendileg megegyezve a EURO STOXX 21 százalékos, valamint a cseh és lengyel piac 20-20 százalékos értékvesztésével. A kontinensen emellett a Válság alatt a német DAX 20 százalék körüli mértékben zuhant, a legjobban teljesítő piac saját devizában ugyanebben az időszakban a csak 7 százalékkal korrigáló dán OMXC tőzsdeindex volt, míg a vesztes a 30 százalék körüli mértékben mélyrepült spanyol és osztrák piac volt.
A BUX relatív teljesítménye esetében hangsúlyozandó az index koncentrációja, mely inkább negatívan érinthette a mutatót. Az index értékének 59 százalékát egy regionális bankpapír, az OTP és egy regionális olaj-multi, a MOL teszi ki, amely cégek a Válság jellegéből adódóan az iparágukat tekintve az átlagosnál sokkal erősebb eladói nyomás alá helyeződtek és ezt csak részben tudta ellensúlyozni 28 százalékos súlyával a globális gyógyszercégként nyilvántartott Richter, aki az iparágából adódóan defenzív részvénynek számít.
Az egészségügyileg különutas stratégiát folytató, azaz a társasági elkülönülést mérsékeltebben kezelő svéd modell tőzsdére gyakorolt hatását illetően megállapítható, hogy Válság alatt eddig a svéd index összességében 16 százalékos lejtmenete a kontinensen a mérsékeltebb esések közé tartozott, ugyanakkor a Skandináv régión belül nem mutatott felülteljesítést.
A magyar piac érdekessége, hogy bár a Válság lejtmenetében együtt mozgott, később erőteljesen kettévált a vezető index BUX és a kispapírokat reprezentáló, az elmúlt időszakban gyakran érdekesebb befektetői sztorikat felmutató BUMIX saját devizában mért teljesítménye, utóbbi a felívelés március végi-áprilisi szakaszában egyértelmű felülteljesítővé vált mind a BUX-hoz képest, mind az elsődleges cseh tőzsdeindexhez, mind pedig az EURO Stoxx 600 indexhez képest, és a Válság alatt összességében mindössze 10 százalékos, a lengyel SWIG80 indexével megegyező csökkenést mutatott.
Az egyedi magyar blue chip részvények tekintetében elmondható, hogy a három magyar blue chip közül a Válság eddigi ideje alatt hazai devizában összességében a Richter volt a legstabilabb és a legjobban teljesítő papír, 2 százalékos esése minimálisnak volt mondható. A hazai gyógyszercég szereplése a Válság lejtmenet idején megegyezett a vonatkozó Euro Stoxx Pharmas benchmarkéval, de a felívelés idején meghaladta azt.
A MOL teljesítménye hazai devizában a Válság mindkét szakaszában felülmúlta a megfelelő EUR Stoxx O&Gs benchmarkot, de összességében 24 százalékos értékvesztése meghaladta a lengyel PKN 15 százalékos lejtmenetének az értékét.
Az OTP esetében – helyi devizában – megfigyelhető, hogy a szektort érintő negatív hangulat és a meghozott válságintézkedések negatív hatása alól nem tudta kivonni magát, összességében 38 százalékos értékvesztést jelentő produkciója a Euro Stoxx Banks indexhez és a lengyel Pekao Bank riválisához képest egyértelműen felülteljesítést mutatott, de valamelyest elmaradt a cseh Komercni Bankétól.
Érdekességképpen megemlítendő, hogy a COVID-19 válság egyik legeredetibb kezelését az ázsiai Türkmenisztán választotta, ahol a helyi híradások -sokáig - gyakorlatilag hallgattak a vírusról, azonban valódi részvénypiac híján a megközelítés sikerét sajnos nem állt módunkban visszamérni.
A CDS jegyzések és a hitelminősítők reakciója eddig megnyugtató
A Magyarországra vonatkozó 5 éves USD CDS jegyzések 45 pont körüli szinten kezdték a Válságot és a március közepi mélypont során sem haladták meg a 100 pontos értéket, míg április végén 71 ponton állapodtak meg. A piac mozgása és volatilitása a korábbi 2008-as globális összeomláshoz képest, amikor a magyar CDS mutató többször is járt 500 feletti, valóban aggasztóan magas szinteken, relatíve mérsékeltnek volt mondható, és mindvégig jelezte a befektetők bizalmát a magyar szuverén és az államadósság fenntartható szintje és a stabil makro helyzet iránt.
Fentieket megerősíteni látszik a hitelminősítők reakciója is, hiszen a hazai Baa3/BBB/BBB kontextusú adósságbesorolást eddig mindössze az S&P hitelminősítő rontotta minimálisan a kilátás tekintetében BBB pozitívről BBB semlegesre. Az ügynökség elsődlegesen az államadósság ideiglenes, néhány százalékponttal történő potenciális megugrása miatt lépett.
A közép-európai régióban általánosságban is biztató, hogy eddig más országokban sem került sor lényegi visszaminősítésekre, a magyaron túl mindössze a román és a horvát besorolás romlott néhány hitelminősítőnél a kilátások tekintetében. Mindez óvatos optimizmusra adhat okot annak tükrében, hogy a piaci változásokra egyébként gyakran elég lassan reagáló hitelminősítők a COVID-19 miatt már leminősítették a szuverén olasz, egyesült királyságbeli, mexikói és egyéb adósságokat.
Állampapír piacok
Forrás: Reuters
Forrás: ÁKK
A vezető állampapírpiacokon a Válság miatt a jegybankok - ahol tehették - február végétől erőteljes kamatcsökkentésbe kezdtek. A leglátványosabb lazítást az amerikai FED hajtotta végre, mikor a megcélzott rátát néhány héten belül 0,00-0,25 százalékra csökkentette összesen 1,50 százalékponttal. A lépés hatására az amerikai benchmark 10 éves USD hozamok a periódusban 0,85 százalékponttal zuhantak, és április végén 0,630 százalékon álltak. A piaci mozgást jól érzékelteti, hogy a világ első számú állampapírpiacán idén korábban az 1,90 százalékpontos szintet is ostromolták a hozamok. A 10 éves német EUR hozamok mindeközben részben ECB kamatcsökkentés híján, részben a bund folyamatos mentsvár jellege miatt, ami a német hozamokat évek óta tartósan negatív tartományban tartotta, kevésbé változtak, és -0,59 százalékon állapodtak meg a Válság kezdetekor mutatott -0,43 százalékkal szemben. A változások hatására az US treasury-bund spread a korábbi 2 százalékpont környékéről összességében 1 százalékpont környékére szűkült. A kínai 10 éves „mainland” CNY hozamok április végén 2,51 százalékon zártak a periódusban történt több mint 0,4 százalékpontos csökkenést követően.
A hazai állampapírpiacon látványos mozgások voltak a Válság eddigi szakaszában, a 10 éves benchmark HUF hozamok a február végi 2,2 százalék körüli szintekről először nagyjából 1 százalékpontot emelkedtek, majd az MNB meghozott kulcsfontosságú intézkedései (például a magyar forint védelmében a kamatfolyosó sávját a jegybank megemelte és mennyiségi lazításról határozott) és az általános piaci hangulatjavulás hatására április végére 2,0 százalék alá csökkentek. A rövid magyar hozamok mindeközben a jegybank kontrollja alatt 1,0 százalék közelébe emelkedtek a kezdeti nulla közeli szintekről és ezáltal a korábban a világ egyik legmeredekebb állampapírgörbéjének számító magyar mutató ellaposodott. A közép-európai régióban a lengyel piac volt az időszakban a mentsvár, ott a PLN 10éves benchmark hozam április végére 1,46 százalékra, 0,52 százalékponttal csökkent.
A magyar szuverén iránti bizalmat visszaigazolta az április utolsó napjaiban kibocsátott – korábban nem tervezett - két, egyenként 1 milliárd euro összegű 6 és 12 éves eurobond kibocsátása is, melyekkel a másodpiacon április végén 1,3 és 1,8 százalék körüli hozamokon kereskedtek.
Vállalati kötvénypiac
A magyar vállalati kötvénypiacon kereskedők elmondása szerint elsődlegesen az úgynevezett eurobond, jelenleg az OTC piacon forgó kibocsátások voltak aktívak a Válság során. A MOL, az OTP, vagy a Nitrogénművek és más cégek papírjai esetében a megszokott bid-ask spread árfolyamban 25-50 bázispontról a sokszorosára emelkedett, és a piac gyakran illikviddé vált, a hozamok futamidőtől és ratingtől függően erőteljesen emelkedtek a Válság pánik szakaszában, de azt követően megkezdődött a visszarendeződés.
A tőzsdei árjegyzések alapján a Válság felívelő szakaszának bekövetkeztéig erőteljes vételi-eladási ajánlat lehúzások voltak megfigyelhetőek mind az NKP-s, mind az egyéb kötvények esetében.
A BMBX Total Return jelzáloglevél index a Válság eddigi ideje alatt a 2020. február 21-i 107,59-es értékről 105,59 értékre csúszott vissza.
A devizapiacon az MNB-t figyelte a piac
Forrás: Reuters
Forrás: Reuters
A világ vezető devizapiacain a Válság kiugró változásokat más eszközosztályokhoz képest kevésbé hozott köszönhetően annak is, hogy a nagy jegybankok bár eltérő mértékben, de hasonló módon, lazításokkal reagáltak. Az EURUSD, az EURCHF és az EURCNY 2020. február vége és 2020. április vége között mindössze pár százalékot mozdult el, bár időközben természetesen voltak kilengések. A magyar piac számára legfontosabb külföldi devizapár mutatónak számító EURUSD értéke összességében 1,08-ról 1,09-re emelkedett. Az EUR USD-vel szembeni minimális erősödése egyértelműen visszafogottnak tekinthető annak tükrében, hogy időközben a FED a rendkívüli, összességében 1,5 százalékpontos kamatcsökkentéseivel gyakorlatilag értelmetlenné tette az USD vételt eredményező carry tradek-et, és egyúttal jelzi, hogy a zöldhasú egyelőre megtartotta deviza tartalék és menekülő deviza funkcióját.
Fentiekkel ellentétben a periódusban sokkal izgalmasabb volt a magyar deviza szereplése a vezető devizákkal szemben. A HUF eleinte az alacsony és negatív magyar reálhozamok, azaz a carry hiánya miatt, amit pánik idején nem igazán preferálnak a befektetők, spekulációs célú támadások célpontjává vált, az MNB-nek azonban eddig sikerült kontroll alatt tartani a deviza mozgását annak ellenére, hogy a magyar jegybanknak hivatalosan nincsen konkrét árfolyamcélja. Az EURHUF, az USDHUF és a CHFHUF az időszakban április végére egyenként 4-5 százalékot erősödött (a HUF ennyit gyengült), ami bár nem elhanyagolható mérték, de kisebb volt a PLN és CZK vezető devizákkal szembeni értékvesztéséhez képest. A HUF mélypontját 2020. április elején érte el, akkor a magyar deviza 10-12 százalék körüli mértékben veszített az értékéből az EUR-hoz és az USD-hez képest.
Történelmi mélypont az olaj árában az árupiacokon
Forrás: Reuters
Forrás: Reuters
Az árupiacok a COVID-19 válság alatt eddig – többek között – két látványos esetet produkáltak.
A 2019-ben még a hordónként 70 amerikai dollár feletti áron, a Válság kezdetén pedig hordónként 53 amerikai dolláron kereskedett aktív kifutó WTI olaj kontraktus április 20-ra történelmi negatív értékre,
37 amerikai dolláros szintre szakadt, majd az áprilist a soron következő legközelebbi lejárat 19 amerikai dolláron zárta. A piac totális összeomlásának az időzítése meglepő lehetett sokak számára, hiszen addigra nagyjából 1 hónappal túl voltunk a részvénypiaci mélypontokon. Ennek ellenére az olajár mozgása nagyjából racionális volt. A keresletre köztudottan rugalmatlan fekete aranyat rendkívül rosszul érintette (1) a COVID-19 kirobbanása miatti példátlan kereslet összeomlás, ami a magas tárolási költségek miatt idővel kirívóan extra problémát jelentett, (2) a kirobbant, azóta rendeződni látszó szaúdi-orosz árháború (melynek eredeti célja a palaolajosok és riválisok kivéreztetése volt), (3) a megújuló energiaforrások előretörése miatt a szénhidrogén- iparág egyre általánosabbá vált negatív megítélése, továbbá (4) a gyakran ETF-eken keresztül vételi pozíciókat nyitó és később kényszerlikvidált spekulánsok tömege, akik azt gondolták, hogy a korábban is óriásit zuhanó 10-20 amerikai dolláros szinteken kereskedett termék esetében nincsen lejjebb és akik nem igazán értették, vagy értik az olaj speciális jellegét (pl. a tárolási költségeket, a contango-t és a backwardationt).
Az arany a piacon elviekben egyfajta safe-haven, azaz mentsvár szerepet tölt be, így az árában válság esetén a tankönyvek szerint értéknövekedést vár a piac. Ez április végére látszólag be is következett, de a nemesfém oda vezető útja tanulságokkal volt teli: a válság március közepi mélypontjáig az arany ára a 2020. február 21-i értékhez képest közel 10 százalékot esett, ami a részvénypiacok általános 30+ százalék mértékű esésétől elmaradt ugyan, de mindenképpen figyelemreméltó. Az arany mélypontját szakértők az amerikai dollár időszakos erősödésével és a biztonságosnak tekintett aranypozíciók készpénzzé tétele céljából történő felszámolásával magyarázták. Sokakban felmerült ugyanakkor a kérdés, hogy az arany a jövőben valóban úgynevezett safe-haven eszköz, azaz mentsvár marad-e?
Zárszó
A COVID-19 válság további ütemtervét a vírus és az egészségügyi, társadalmi és gazdasági együttes védekezés sikere írja meg. Jelen pillanatban senki sem lehet tökéletesen biztos abban, hogy a Válságnak mikor lesz vége és hosszabb távon milyen hatásokat hozhat mindez az emberiség és a tőkepiacok jövője tekintetében.
Az elkövetkezendő éveket illetően az ugyanakkor bátran kijelenthető, hogy a tőkepiacok továbbra is izgalmas periódus előtt állhatnak. Inkább pozitív hatással lehet a piacokra, ha a technológiai forradalom (elektronizáció, digitalizáció, megújuló energia stb.) folytatódik, ha az egyébként már két nagy válságot is megélt-átélt (2008, 2020) vállalati szektor hatékonysága és termelékenysége javul, ha erősödik a jólét a feltörekvő piacokon és a jegybankok, gazdasági és pénzügyminisztériumok összehangoltan folytatják a stimulusokat. Ezzel szemben – többek között – számos, jelenleg némiképpen elfelejtett esemény jelenthet potenciálisan kiemelt kockázatot: a globális felmelegedés, a társadalmi (jövedelmi) egyenlőtlenségek, technológiai háború (USA-Kína), a kereskedelmi háború (USA-Kína/EU), az adósság spirál (szuverén vagy vállalati), a demográfiai krízis a fejlett országokban és a geopolitika (például a globalizmus versus szuverenizmus, USA-Irán konfliktus) vagy akár egy újabb vírus.
Szerző:
|
Bakos Péter elemző Budapesti Értéktőzsde |